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3月18日蔚来宣布了2019Q4财报及整年业绩后，股价大幅跳水，纵使是恰好遇上美股第四次熔断，但也与其业绩低于预期，而且2020Q1指引消极不无关系。按理说蔚来在裁员政策和获得合肥市政府融资之后，应当朝着努力的偏向生长，现在为何又让投资者没有信心了呢？

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亏损环比扩大，但仍有努力转变？

先说看法：1）虽然Q4亏损环比扩大，但纵观财报，我以为公司在2019Q4谋划仍处在快速扩张、优越改善趋势；2）导致股价大跌的是治理层对2020Q1消极指引。

2019Q4，蔚来交付了历史新高的8224台汽车，同环比划分 3%/ 71.4%；营收28.5亿元，环比大幅增进55%，相符预期，但调整后的净亏损28.1亿，环比扩大14.7%，同时远大于市场预期的-22.5亿。

整年的话，2019年共交付20565台，较18年增添81.2%，营收78.2亿，同比增进58%；调整后的净亏损109.5亿，同比扩大22.8%。

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发展角度，应该一定蔚来在19年快速扩张，但问题依旧是巨额亏损。亏损超出预期，缘故原由主要照样公司对成本、用度管控设计的完成度低于市场的预判，或者说是没能够到达人人的期望。

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交付量环比大增，但综合补助削减、单车收入下降，未能很好兑现规模效应，毛利率略微提升至-6%：

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外界原先预期，在履历大半年裁员后，蔚来能够显著提升Q4运营效率，从而缩减时代用度，实在治理层在财报中也一定了职员架构优化的努力影响（如更低的员工薪资支出），但由于年底冲销量，这块又被营销、渠道扩张（开设Nio space）所笼罩。

可以看到，Q4营收环比增进55%，但净亏损环比增幅仅14.7%（未成比例扩大），以是裁员、精简营销对用度端的改善照样挺显著，只是改善水平没到达外界期望。换个角度，或许也可以说市场有些急功近利。

Q4研发 销治理用度为25.7亿，环比Q3扩大3.8亿，组成亏损扩大的主要部门，但从用度率看，依旧有显著下降：

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停止2019Q4，现金及等价物 短期投资是10.6亿。个人以为，现阶段不必太纠结资金问题，自己公司在一季度完成4.35亿美元可转债融资（这部门不包含在Q4财报中），李斌也在电话会上说「和合肥的协议预计 4 月尾之前签署」，多融资手段并举，将支持公司继续运营。

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指引消极，产物力和用户口碑仍在

从治理层对2020Q1指引看出：

1）交付量介于3400-3600辆，较2019Q4下降56.2%-58.7%；

2）营收介于12.1-12.7亿元，环比削减55.3% - 57.6%。

疫情一定会弱化上半年汽车消费，这是一季度消极指引的缘故原由。幸亏之前举行的电话会上，治理层注释一季度交付偏低是受制上游供应链中止，并异常努力地展望整年生长，其中包罗：

1）2020Q1亏损将环比下降35%；

2）现在逐日新增订单约70台，5000多辆新车守候排产，订单相对乐观；

3）供应链有信心在4月恢复正常；

4）信心实现第二季度毛利率转正，年底毛利率到达二位数；

5）陆续产物计划，4月份全新ES8、9月份EC6，然后是四季度 100度电池包上市；

6）产能逐步爬坡到4000台/月，年底Nio space达200家。

CEO李斌强调提高毛利是今年焦点目的之一，并指明可靠的路径，包罗供应链优化，电池包成本的连续降低，生产规模上升和治理优化，这些都将带来车均制造用度下降。举个例子，公司2019Q4的电池包每 KWh平均成本同比下降约25%，预计2020Q4再降20%。关于供应链，公司认可生产与供应链都受到差别水平影响，但也示意「3月中旬以来恢复速率很快，有信心在4月将产能恢复到正常水平」。

此外，蔚来在产物研发上支出的精神也在逐步显示出成果，一个数据可以看出其在市场上的产物力：凭据中汽中心上险数，ES6从19年8月最先挤入豪华中型SUV销量榜前十（2020年2月甚至挤到榜单第4名，前面只剩BBA）。人人要有个观点：在蔚来之前、已往二三十年，从没有一家自主车企产物能够进入这一榜单。

以是说我们为什么不必太纠结资金问题？

蔚来已经确立较普遍用户群体、塑造了极佳口碑，ES 6也证实了公司极强产物力，一家企业不太可能由于产物好、对用户好而倒闭，但资金紧张一定是未来很长时间的面临的常态。

另外很抢眼的一点是，最近来自老用户推荐的订单比例到达69%，2019年平均约45%，再次证实蔚来品牌极高忠诚度、强线上销售模式，这些都使公司能在疫情时代获得更高订单。李斌展望日均新增订单将在4月恢复到去年高峰期的水平。

特斯拉的挑战，蔚来的时机

以是总体而言，蔚来2019Q4谋划仍处在快速扩张、优越改善趋势当中，只是改善水平低于资本市场预期。而且虽然2020Q1交付将受疫情影响，但就整年而言，不管是产物、订单，照样供应链组织、产能恢复，甚至毛利率优化、业绩改善路径，治理层都有较充分准备和可行路径，公司实在没那么差。

就现在位置，蔚来的现实谋划远胜于2019年第二季度时低谷，刨除今年一季度疫情因素，整年增进、业绩改善远景也较为明确，以是有什么理由消极？然则由于对市场颠簸的恐慌，许多投契资金眼光只落在短期。

新能源车是充满时机和挑战的赛道，在大规模量产、扭亏之前，投资这类企业需要勇气。估值方面，可以参照特斯拉做个判断。虽然熊市中不谈估值，但我们除手握现金以外，唯一能做的也只有坚持思索企业价钱和价值之间的关系。

如下图，2012/2-2015/10时代，特斯拉投放了Model S/X，2015/10-2018/6时代受Model 3拉动，最先转入销量爬坡期，这个阶段市场给予它的估值是5.5x市销率。相比之下，蔚来现在也以投放3款产物（包罗9月份的EC6），转入销量爬坡期，但综合思量品牌/产物力差距，以及营业规模差距，或许依据特斯拉同时期50%折价估值会对照合理，也就是2.7x市销率。

以2019年78.2亿营收、2.7x PS盘算，对应蔚来股价2.8美元，与最新收盘价2.4美元差距不大。展望2020年，假设以彭博一直预期122.6亿元营收、2.7x市销率估算，则对应目的价4.4美元。

最后扯远点。特斯拉有最清晰产物优势、增进远景，一直受到市场追逐，投资者也绝不小气给予极大宽容，但今年它在二级市场可能存在较大压力。

由于海内疫情靠近消退，只短暂影响蔚来一季度，但欧洲、北美还处于发作阶段，尤其是欧洲，不管是终端需求，照样上游供应链，正同时处于缩短和瘫痪状态，而特斯拉面向的正是全球多个市场（欧洲占其19年销量约33%）、更普遍供应链，疫情对它的打击可能延续一整年。以是表面上，人人现在忧郁加州工厂短暂关闭，但实在它后续面临的全球需求、供应链问题才刚最先，这种担忧部门注释了其近期股价的下跌。

相反，蔚来市场只在海内，而且由于多年生长，海内已经拥有全球最完整新能源车供应链，只管一季度指引消极，但也只会是一季度而已。

风险提醒：上文所示之作者或者嘉宾的看法，都有其特定态度，投资决策需确立在独立思索之上。富途将勉力但却不能保证以上内容之准确和可靠，亦不会负担因任何不准确或遗漏而引起的任何损失或损害。